由于3月6日舉行的OPEC+會議未能就具體減產規模和配額達成一致協議，沙特為威懾俄羅斯打響了石油價格戰，宣布增加產量并下調售價。原油期貨價格一夜之間暴跌30％，“金油價格比”出現史無前例的飆升，一場新的石油危機隱約可見。

隨后，VIX市場風險隱含指數迅速飆升，風險資產悉數暴跌，多國股市觸發熔斷機制。呈極端化的市場價格暴跌態勢，背后則是全球經濟衰退概率的上升。資金蜂擁流入避險資產尋求庇護，但由于避險資產本身的價格非常昂貴，使得這些資產也已經不是一個絕對的“避風港”。

石油價格暴跌還引發全球資產劇烈震蕩，最直接的反應是石油資產出現爆倉。由于石油是一個非常顯著的大宗商品品種，很多對沖基金都會有石油倉位。在石油資產爆倉后，相關公司將會被迫平倉。

美國的垃圾債價格也出現暴跌。過去十年里，美國頁巖氣行業一片繁榮。技術的進步，讓石油公司能夠以較低價格發行低評級的垃圾債。這是一種信用利差低、非常危險的債，因為這些石油公司是完全靠著采油、賣油去還。如果經濟繁榮、市場穩定，石油公司可以用比較低的利息去發行垃圾債，但隨著石油價格持續下跌，這些公司的垃圾債還債能力會受到極大影響，危及整個金融系統的穩定性。

石油供需兩端的巨大不確定性

從需求端來看，新冠病毒疫情的全球蔓延沖擊了實體經濟增長，石油需求受挫。

雖然目前中國國內的疫情防控經受住了人員返程和復工的沖擊，“戰疫”已經基本處于收尾階段，但是放眼全球，新冠肺炎疫情正持續擴散。更多國家和地區將采取更高級別的緊急應變措施，以暫停經濟活動的高昂成本來阻止疫情的蔓延。這種情況下，全球面臨實體經濟停擺、產業鏈斷裂的風險，而居民消費信心與意愿也大幅受挫。

國際能源署（IEA）亦在近期下調石油需求預期，為2009年以來的首次。倘若各國政府無法有效控制疫情的傳播，那么越來越多的國家將需采取更嚴厲的管控措施。不斷升級的交通管控將導致航空煤油、汽油和柴油的需求繼續減少，包括石化原料在內的工業燃料將受到更大的沖擊。如是，石油需求還將面臨進一步走弱的風險，油價提振難現。

石油的生產供給同樣面臨較大不確定性。目前，OPEC、美國和俄羅斯是全球主要的石油生產組織和國家。OPEC作為世界上石油儲量和產量最集中的地區，其石油儲量占世界總儲量的80％，同時石油生產量占到世界總產量的40％。在美國頁巖油生產增速放緩和OPEC+聯合減產的格局中，石油供需維持著微弱的平衡。但是，面對錯綜復雜的政治、經濟環境和中東局勢，OPEC+聯合減產計劃以及美國頁巖油等因素均會對石油供給造成沖擊，全球石油供需平衡將被打破，石油的供給端面臨巨大的不確定性。

由于目前沙特的石油生產價格最低，沙特是否會堅持用這種極端價格戰的方式去逼迫俄羅斯重新回到談判桌前？目前看來，這種可能性依然存在。如果雙方接下來能達成減產協議，則這場危機可能會找到一個解決方案。但目前，一切仍是未知數。

此外，如果疫情能得到有效控制，各國不再需要實施交通限行和封城隔離，那么隨著經濟生產活動的復蘇，全球石油需求亦將逐漸回暖。

引發通縮預期

油價下跌引發的通縮預期，一定程度上緩解了中國的通脹上行壓力，給予中國貨幣政策更多選擇，為逆周期調節打開了更多空間，存準率可以繼續下調，市場利率也可能下降。

此前，由于新冠疫情導致的供應鏈沖擊和超級豬周期等因素，中國通脹壓力達到近十年來最高。2020年1月和2月的CPI同比增長均超過5％，雙雙高于市場預期。

此外，油價下跌也能使中國獲利，因為石油進口成本會大幅降低。中國是世界上最大的石油凈進口國，且石油消耗量位居世界第二，僅次于美國。2019年，中國原油進口5.06億噸，相當于每天進口約1000萬桶原油。按照原油價格從70美元桶跌至30美元桶來計算，中國一天能節省4億美元。

原油進口成本的縮減，將降低制造業、交通運輸等行業的能源支出，并會通過產業鏈傳遞到中下游，減輕經濟的整體運行成本，有助于中國經濟從疫情沖擊中加速復蘇。另外，能源支出的減少，也將促使居民將節省的開支用于其他消費，拉動經濟增長。

但是，油價下跌的負面作用會對能源行業造成沖擊。石油價格走低將引發成品油價格下跌，削減石油企業的利潤空間。例如，在2016年油價下跌時期，中石油作為上游產業，經歷了上市以來最為慘淡的開局，一季度歸母凈利潤虧損137億元。形成鮮明反差的是，著力于中下游布局的中石化則出現了利潤的高速增長。

短期內，集中于上游勘探開發領域的石油企業可能會因為油價走低而減少產量，以限制虧損。長期來看，如果油價持續低迷，更會引發產能出清，迫使部分企業退出。不過，這也在一定程度上實現了行業的優勝劣汰，提升了行業集中度。

另一方面，油價下跌會減損高油價時期進行的投資收益。油田勘探開發周期較長，前期的投資對后期的運營成本將產生較大影響。如果油價走低，甚至低于投資時的成本價，企業將會遭受虧損。

油價也一直是通脹預期的最重要的指標之一。此次油價下跌所引發的通縮預期，增加了發達國家的貨幣政策實施難度，市場不確定性也在上升。

目前，美國國債收益率已跌至歷史低位，30年國債一度降到1％以下，10年國債一度降到0.5％以下，這都是非常嚴重的通縮預期上升的表現。當通縮預期形成的時候，美聯儲的貨幣政策就會失效。果不其然，美聯儲已經將基金利率目標區間下調至0至0.25％，并啟動規模至少7000億美元新一輪量化寬松。

有現代貨幣理論者已經開始就美聯儲將要進入負利率區間進行探討。不過，因為美聯儲實質上不僅是美國的央行，也是全球的央行，美國國債又是全球的避風港，美聯儲如果執行負利率政策，將是全球真正的危機和災難。

倘若全球發生經濟衰退，中國也難以獨善其身。根據Predictit的預測，美國衰退的可能性已經上升到65％，而紐約聯儲（NYFed）對美國衰退可能性的估計已升至“歷史上無法回頭的水平”。這個超越了短期交易波動的衰退風險，值得投資者警惕。

中國因為疫情采取的封城、隔離等防控措施，服務業減收已達萬億級別。一旦外需停滯，中國經濟復蘇也將面臨更大的困難。

作者系交銀國際董事總經理、研究部主管

發于2020.3.23總第940期《中國新聞周刊》